← 返回部落格 · 2026年09月17日 · 約4分鐘讀完
先說個場景：你在盤後覆盤豆粕期權，看到一個深度虛值的認購合約，權利金便宜得像白送，心想買一手試試。結果掛單進去，買一賣一之間隔了好幾個價位，掛半天不成交，想撤單改價，盤口又動了。最後你罵了一句“這什麼破流動性”，關了軟體。
但如果你在兩三年前做同樣的事，體驗會更糟——那時候連掛單的地方都沒有。這中間的變化，很大一部分要歸功於做市商制度在國內期貨市場的鋪開。今天咱們就聊聊：做市商進場之後，期權和期貨的流動性到底怎麼重新分佈了？你的交易策略又該跟著怎麼改？
做市商是個啥，國內哪些品種有
做市商說白了就是“職業擺攤的”：交易所給它義務，要求它在規定時間內持續雙邊報價，買賣價差不能超過一定範圍，報單量有最低要求，每個月有效報價的天數或比例要達標。作為回報，交易所給它的手續費減免、保證金優惠，有的還有持倉限額方面的便利。
國內的節奏大致是這樣的：商品期權這邊，從豆粕、白糖期權上市開始，做市商就是標配；上期所的銅、橡膠等期權同樣如此。金融板塊，中金所的股指期權在2019年底上市時就引入了做市商，國債期貨也有做市商參與。上期能源的原油期貨，也在上市後引入了做市商機制，重點覆蓋近月合約。
注意一個關鍵點：做市商的報價義務是有邊界的。它通常只對主力合約、活躍月份的期權系列、以及期貨的非主力/近月合約履行義務，不是全市場無差別鋪流動性。這一點直接決定了後面流動性怎麼分佈。
流動性分佈變了：從“啞鈴”到“斜坡”
做市商進場前，期權市場的流動性分佈像個啞鈴：兩端重——平值附近和淺虛值有點成交，深度虛值和遠月幾乎歸零；中間和尾部全靠散戶偶爾碰運氣。做市商進場後，分佈變成了一條平滑的斜坡：
- 買賣價差系統性收窄。主力月份期權，原來價差能佔到權利金百分之十幾的，現在普遍壓縮到幾個點以內，深度虛值也從“有價無市”變成可以正常進出。
- 隱含波動率曲面變平滑了。以前不同行權價的隱波經常亂跳，做市商靠定價模型雙邊報價，會把明顯偏離的報價抹平。想靠撿“離譜定價”吃飯的空間大幅縮水。
- 期貨這邊，非主力合約的盤口變厚了。最典型的是原油：做市商重點照顧近月，移倉換月時跨期價差不再動輒被資金打飛，產業客戶和套利盤敢在非主力合約上掛單了。
但別高興太早——流動性依然高度集中在主力月份和主力行權價附近。遠月、深虛、深實的期權，有報價不等於報價好，做市商在風險高的時候會把價差拉寬甚至暫停報價。做市商是擺攤的，不是做慈善的。
兩個教科書級的反面案例
聊流動性，繞不開兩個大家都記得的行情。
第一個是2020年4月的WTI原油5月合約負油價事件。臨近交割，多頭想移倉、空頭死守，流動性瞬間蒸發，最後結算價跌成負數。那幾天國內SC原油也跟著劇烈波動，夜盤時段盤口薄得可憐。這件事的本質就是：當所有人都往同一個方向擠、而盤口沒有對手盤時，價格不是“跌”，是“塌”。做市商在那種極端情況下也會收縮報價義務，沒有哪個制度能對抗擠兌。
第二個是2021年秋天的動力煤。行情急漲之後政策面出手，交易所連續上調保證金、擴大漲跌停板，流動性一夜之間從過熱變成凍結——想平倉的平不掉，期權隱波飆到離譜。這給所有交易者上了一課：流動性是有狀態的，不是常量。做市商能改善日常的流動性，但改不了極端行情下的流動性坍塌。
實戰：四個主流品種怎麼適配
豆粕期權：賣方策略的舒適區，但躲開報告日
豆粕期權是國內做市商報價最成熟的品種之一，主力月份的價差和隱波質量都不錯，做賣方收權利金、做波動率交易，執行層面障礙最小。但注意USDA報告、供需月報釋出前後，做市商為了控風險會拉寬價差甚至撤單，這時候別用市價單，等盤口恢復再動手。
螺紋鋼、鐵礦石：期權流動性看月份，期貨移倉看價差
黑色系期權做市商覆蓋以主力月份為主，你想做遠月的波動率結構，先看盤口厚度再下單，別想當然。期貨這邊，黑色系主力切換時（比如1月換5月），做市商對非主力合約的支撐有限，移倉要提前分批，別等到最後幾天跟產業資金搶跑道。
原油期貨：夜盤和近月是重點觀察物件
SC原油受外盤影響大，夜盤時段波動劇烈，做市商的存在讓近月合約盤口比以前厚實，但跨期套利的空間也被抹薄了。想在SC上做日內的朋友，限價單掛在盤口內側，寧可少成交也別追價差。
股指期權：做對沖的人受益最大
有股票或期貨頭寸想用期權對沖的，現在主力月份的虛值認沽可以正常買入了，這在做市商進場前是不可想象的成本。但深虛期權依然別當彩票買，價差佔權利金的比例會嚇你一跳。
幾個容易踩的坑，提前說透
- “有報價”不等於“能成交”。做市商報價有最小量和價差上限，但你掛單的瞬間它可能已經撤了。養成看盤口厚度、看分時成交量的習慣，而不是隻看買一賣一。
- 重大事件前後是報價真空期。資料公佈、政策會議、外盤劇烈波動時，做市商第一反應是自保。你的止損單在這種時候可能滑出很遠，倉位要提前留餘量。
- 別把做市商當對手盤去“獵殺”。它的報價背後是模型和風控，你看到的價差就是它的利潤和你的成本。長期來看，跟做市商共生的策略（趨勢、套保、賣方收租）比對抗它的策略活得久。
說到底，做市商制度改變的是市場的“摩擦係數”——日常摩擦變小了，極端時刻的摩擦反而可能集中爆發。你的止損方式、移倉節奏、下單習慣，都得按這個新地圖重新校準。
紙上談兵永遠不如真刀真槍。如果你已經有了一套圍繞期權價差和移倉節奏的想法，想檢驗自己的交易系統扛不扛得住這些流動性變化，可以參加期貨模擬考核實戰驗證一下——在不動真金白銀的前提下，把上面這些細節跑出屬於你自己的資料，比看十篇覆盤文章都管用。